如何认定对赌协议的效力

对赌协议(Valuation Adjustment Mechanism，VAM ，估值调整机制)实际上就是投资方(收购方)与融资方(出让方)在达成融资(并购)协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方如何行使权利；如果约定的条件不出现，融资方如何行使权利等。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式，通过条款的设计，有效保护投资人利益[1]。对赌协议为舶来品，最早出现在外国投资公司对我国国内企业的投资中。对赌协议并非该类合同名称的直译，该类合同英文名称为“Valuation AdjustmentMechanism”，按字面直译应为“估值调整机制”，一般认为，投资方和融资方在签订协议时对未来的企业发展情况很难确定，再精细的尽职调查也难以准确估值企业，投融资双方就在协议中约定一定的目标，根据约定的目标出现或者未出现的结果，行使估值调整权利，以弥补高估企业价值给投资方造成的损失和补偿低估企业价值给融资方造成的损失，双方约定的这种机制被称为估值调整机制。由于合同中的目标涉及对企业将来发展的预测，当该类资本投资交易进入中国市场时，资本市场的企业家们很快就以中国人的视角观察，发现合同权益的获得具有赌性，遂俗称该类合同为“对赌协议”。

对赌协议在中国已经应用很多年，圈内公认最早的对赌实例为2003年摩根士丹利等三家国际投资机构对蒙牛乳业的投资。该合同主要约定：2003至2006年，如果蒙牛乳业业绩的复合增长率低于50%，蒙牛乳业管理团队要向外资方赔偿7800万股蒙牛乳业股票，或以等值现金代价支付；反之，投资方向蒙牛乳业管理团队赠送蒙牛乳业股票。该赌局蒙牛乳业管理团队成功胜出，获得合同约定利益。2005年摩根士丹利、鼎晖投资等向中国永乐公司投资，合同主要约定：永乐2007年(可延至2008年或2009年)的净利润高于7.5亿元人民币，投资方将向永乐管理团队转让4697.38万股永乐股份；如果净利润等于或低于6.75亿元，永乐管理团队向外资股东转让4697.38万股；如果净利润不高于6亿元，永乐管理团队向投资方股东转让的股份最多将达到9394.76万股，相当于永乐公司上市后已发行股本总数的4.1%。该赌局永乐管理团队失利，未能完成目标，企业控制权旁落他人[2]。

近些年对赌协议涉及的企业和领域及对赌范围等不断扩大，在投资公司方面，国内投资公司或者基金公司开始加入投资行列。在涉赌对象方面，对赌领域拓宽，除企业经营业绩外，还涉及公司上市、企业用户人数、企业技术研发能力、产品销量及占有的市场份额等内容，这些都曾经被列入融资公司承诺的范围。投资公司在防范风险方面做得越来越细，降低投资风险的内容更加丰富，包括货币赔偿、股权回购、增持股权比例、增加管理席位、限制关联交易、限制股权转让、规定竞业禁止、投资人股东享有优先分红权、优先认购权、优先清算权及一票否决权、强卖融资企业股东股权等等。

对赌协议的基本特征：合同当事人一方为股权投资方，另一方为融资企业方，通常参加签订合同的为融资企业、企业大股东或者实际控制人及管理层人员等。对赌协议的基本内容一般为投资方认购融资企业股份，融资企业获得资金并由大股东等承诺一定财务业绩或者非财务业绩等，根据一定年限后承诺目标是否实现来兑现当事人对各自权利与义务所作出的安排。对于投资企业来说，因为股权投资属于一个长项投资，追求的是远期利益，投资前对融资企业真实的基本层面有明确的评估，包括融资企业所处的某个行业的整体走势，宏观经济环境对融资企业的可能影响，融资企业过去几年经营的历史表现，融资企业未来的成长空间等等。投资企业对融资企业投资获得远期利益，系期待股权升值后回笼货币或者短期持有不断升值的股权资本。

从对赌协议的内容可以透视出投资方的根本目的并非要成为融资企业的股东或者实际控制及经营融资企业等，而是将融资企业作为资本投资的对象，在融资企业获得成长后投资企业获得丰厚的资本权益，分享融资企业的经营成果，获得远期投资利益。对于融资企业一方来说，参与对赌的可能是融资企业、公司大股东、实际控制人及公司管理层的高级管理人员等。融资企业一方获得投资方注入企业的资金，达到预期财务业绩或者其他目标，获得股权激励，继续控制公司。融资企业或者大股东、实际控制人等让渡部分股权给投资方，但并非要放弃公司的经营管理和实际控制，相反，对公司经营更加谨慎，控制更加严密，以期按时完成各项指标来维持其在公司享有的股权份额或者控制地位，或者进而获得更多的股权奖励，避免发生对投资方的赔偿。

融资公司财务业绩目标，业绩增长幅度，生产技术研发和产能的增长，产品销量及占有市场的份额等，均可以成为“对赌协议”中股权投资方约束融资企业的内容，涉及融资企业的经营管理、经济效益及融资企业的上市等，融资企业达不到约定目标，融资企业的大股东或者融资企业需要以金钱赔偿，让渡公司股份或者管理席位，甚至是回购公司股权。

“对赌协议”标的与我国《合同法》列出的有名合同不同，有名合同标的涉及的法律关系往往是单一的，而“对赌协议”涉及的法律关系是概括性的，尤其是对于公司内部治理、股权回购及公司上市等安排，涉及《公司法》及上市公司监管等敏感法律问题，故伴随“对赌协议”的履行，关于合同效力问题始终存有争议。

关于合同效力，主要有三种观点：有效论、无效论及部分有效论。有效论主要理由为合同符合当事人意思自治，不违反法律、法规规定，法无禁止即可为，故合同有效；无效论，主要认为交易违反公平原则，对投资方设定了保底条款，合同以公司上市为条件，不符合证监会的监管规定等；部分有效论，该观点为折衷观点，主张违反《公司法》及上市公司监管的内容无效，其他内容有效。

有效论、无效论及部分有效论的分歧，实际反映了在对赌协议中经常约定的三个问题的看法上，这三个问题是：

(一)大股东、实际控制人必须回购投资方股份是否为保底条款；

(二)以公司上市为对赌条件是否影响合同效力；

(三)在投资方以股东身份参与公司经营管理的情形下，以公司业绩对赌，是否违反公平原则。

对这三个问题的不同认识，是导致有效和无效争议的关键。

第一，大股东、实际控制人必须回购投资方股份是否为保底条款。实务中，保底条款一词最早见于最高人民法院1990年出台的《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》司法解释中，该司法解释第四部分关于联营合同中的保底条款具体规定：联营合同中的保底条款，通常是指联营一方虽向联营体投资，并参与共同经营，分享联营的盈利，但不承担联营的亏损责任，在联营体亏损时，仍要收回其出资和收取固定利润的条款。保底条款违背了联营活动中应当遵循的共负盈亏、共担风险的原则，损害了其他联营方和联营体的债权人的合法权益，因此，应当确认无效。

对赌协议中的股权回购条款与保底条款有类似的地方，但也有本质上的区别。类似的地方表现为投资方向融资企业投资后成为融资企业股东并参与公司经营管理，在未达到对赌协议约定的投资目的时，投资方有可能要退出公司收回投资。二者有本质上的区别：

（1）对赌协议中约定的投资对象一般是有限责任公司或者非上市股份公司，投资方投资后成为融资企业股东，依法对公司债务承担有限责任。联营合同中的联营方式有多种，紧密型、松散型、合作型等，联营各方投资并非设立公司，没有共同进入实体组织的安排。

（2）对赌协议中融资公司未达到约定条件，公司大股东或者实际控制人按约定的价格回购股权，股权转让不违反《公司法》的规定。联营合同中的保底条款约定不论联营体是否盈利，投资方均可以要求联营体定期向其分红，投资方也有权向联营体收回投资。

（3）对赌协议中安排由大股东或者实际控制人以股权回购的方式保障投资方投资的基本安全，投资方收回投资，不涉及公司资产的减少，不构成抽逃公司资本，不影响公司债权人的利益。联营合同中的保底条款约定直接以联营体的财产返还投资人，侵犯其他投资人的利益，侵犯联营体债权人的利益。当然，如果对赌协议中安排由融资企业回购股权，有可能危害公司其他股东利益及公司债权人利益，同时也违反公司资本充实原则，其效力也是存疑的。从投资人的角度来看，对赌协议中的投资方的投资最终可以通过股权回购的方式返还，有保底的性质，但此保底非联营关系中的保底，并不当然无效。

第二，以公司上市为对赌条件是否影响合同效力。该问题的提出实际上是对两个问题存在疑惑：一是证监会审核公司上市申请时关于对赌协议的态度；二是公司上市是政府监管部门的决定，是否可以成为合同当事人对赌标的问题。

（1）证监会关于对赌协议的态度，不影响合同的效力。证监会对IPO发审时比较关注申报公司的股权真实和股权结构的稳定，以及公司上市后对证券市场的影响等。如果存在对赌协议，在相当长一段时间都存在股权变动的可能性，如果大股东或者实际控制人参与对赌，为公司募集资金负担了实然债务、或然债务，有可能促使其在公司上市后转移募集到的资金用于偿还投资方债务，故对赌协议有可能成为侵犯中小股东权益、公司债权人利益、社会公众利益的隐患。

上述因素是证监会反对未清除对赌协议的公司急于上市的主要原因。实务中，有些公司提出上市申报时向证监会提出解除对赌协议的保证，或者采取签订补充协议等方式规避证监会的审核。实务中有的当事人在签订《投资协议》的同时又签订《补充协议》，且将股权回购内容安排在《补充协议》中，这不能排除有规避IPO发审的嫌疑。如果说对赌协议作为证监会审核上市公司关注的重点，那么对赌协议的存在系公司是否被批准上市的条件，并非判断合同效力的标准，证监会对IPO的态度不能导致合同当然无效。证监会否定有对赌协议状态的公司上市，是为保证上市公司的股权结构稳定，维护证券市场的交易安全，确保上市公司准确披露信息，消除大股东或者实际控制人有过重的债务负担可能殃及股民的不安全隐患，等等。

证监会依法有权决定是否批准公司上市，但无权决定取缔对赌协议。人民法院有权依法认定对赌协议是否有效，决定是否取缔关于融资企业的对赌协议，但无权决定该融资企业是否可以上市。人民法院认定以公司上市为条件的对赌协议有效，不当然鼓励有对赌协议的公司上市，人民法院关于对赌协议合同效力的裁判，对行政监管机关的上市审批行为不发生影响。证监会对上市公司的监管行为属于依法行使行政职权，人民法院对合同效力的认定属于依法行使司法权，行政权和司法权有不同的主管领域和权力宗旨，在维护市场经济秩序中发挥不同的作用。人民法院依据《合同法》认定对赌协议的合同效力，维持或者取缔当事人之间设定的民事法律关系，督促民事主体诚实守信，其根本目的是促进和保障市场经济的良序发展。

（2）公司上市是否可以成为对赌协议约定的目标。公司是否上市不取决于当事人的行为，取决于行政监管部门的批准，有一定的或然性，其是否可以作为合同约定的目标并成为当事人期待的对象，实务中还存有疑惑。公司上市仅是公司资本形态的一个变化，由封闭型公司变为开放型公司。公司上市后可以在证券市场上募集资本，是公司获得更多资金并做大做强的一个路径，法律并不禁止股东对公司上市有预期。

从民事法律行为的一般原理出发考虑问题，公司上市是确定的、可能实现的目标，这个内容不违反法律的规定，不损害国家利益和社会公共利益，也就是不违反法律和公序良俗，故公司上市可以作为合同约定的标的，作为当事人期望达到的目标。政府监管部门的决定是行政管理机关行使国家行政职权行为，以行政职权行为结果作为合同标的，并非对赌协议的先例，在其他法律关系的场合，也出现过。

例如，我国中外合资企业的股权转让需要履行政府监管部门批准的程序，因此，在关于中外合资企业的股权转让合同中，将政府主管部门的批准决定作为合同义务的条款在合同中予以约定，也是比较常见的。从合同当事人的民事法律行为的角度看，证监会对公司上市的审批，属于可能发生的客观事实，公司上市这一事件是不违反法律和公序良俗的，虽然公司上市与否取决于证监会的监管决定，但是，当事人在合同中也可以约定公司上市为实现其他民事权利的条件，这种约定不违反法律、法规的规定，不能简单否定其效力。

 （3）在投资方以股东身份参与公司经营管理的情形下，以公司业绩对赌，是否违反公平原则。投资方以股东身份参与公司经营管理，甚至在董事会中享有一票否决权，而公司的经营管理活动决定公司的业绩是否能够实现，似乎是投资方自己参与决定的事项，但经营失败又不承担责任，不承担经营失败的后果，这种安排对融资方的企业、大股东、实际控制人或高级管理人员等来说不公平，这是关于对赌协议普遍关心的焦点之一。首先，投资方投资后以股东身份参与公司经营管理不违反《公司法》的规定；其次，投资方参与公司管理的目的，一般为控制风险。在投资行业中，投资投成为了融资企业的股东，一般被认为是为一种失败的投资，投资方的经营场地是资本市场，投资的最终目的是退出公司后获益。

在对赌协议中，合同各方当事人的目的是一致的，没有相反的目标，共同参与公司经营管理应是追求共同实现合同约定目标。投资方的资金被融资企业无偿使用若干年，用以推进企业的成长，在融资企业实现业绩时，双方当事人均获利，融资方的大股东等没有增加投资，但融资企业成长使其股权升值并最终获得利益，作为其获利的对价是提供了保证担保，保证投资方在投资失败时拿回投资的最低成本，这种安排是公平合理的。故无论是投资方还是原来的大股东、实际控制人、高级管理人员等参与公司的经营管理，甚至是投资方股东享有的特殊股东权利等，只要不违反《公司法》及其他法律的强制性规定，均是公司内部股东的意思自治，是当事人对不可预测的商业风险作出的自愿的合理分担，人民法院在司法角度上不予干预比较妥当。

【结论】

认定对赌协议效力的主要依据是《合同法》和《公司法》及其他法律、法规。对赌协议关于公司财务业绩、公司上市、大股东及实际控制人等回购公司股份的约定，不违反《公司法》及其他法律、法规的强制性规定，不构成确认合同无效的要素。

【案例评析】

对赌协议中约定的目标公司的净利润、某项产品生产利润、公司上市及股权激励等内容，是否构成合同无效的因素　　

　　原告：甲方

　　被告：乙方、丙公司、丁公司

　　诉讼请求：请求乙方、丁公司向甲公司支付8988万元，受让甲公司所持有的丙公司49%的股份；乙方和丁公司共同赔偿甲公司损失4655万元。

 　　2010年10月19日，甲方、乙方、丁公司共同签署的《投资协议书》约定，合作宗旨与目的为：资源共享，优势互补，规范管理，加快发展，产品经营与资本经营相结合，做强做大丙公司主营业务，提升综合竞争力，致力于实现丙公司在中国境内资本市场公开发行并上市。关于股权结构约定：乙方为丙公司实际控制人，丁公司为丙公司唯一股东，乙方和丁公司承诺将对丙公司进行增资，本次增资后丁公司占丙公司增资后股份总数的51%；甲公司向丙公司投资7000万元取得丙公司本次增资后股份总数49%的股份。关于业绩承诺和股权奖励条款约定：乙方、丙公司、丁公司共同进行丙公司的经营业绩承诺，保证丙公司2010年度实现净利润不低于1500万元，2011年实现净利润不低于3000万元，2012年度实现净利润不低于5000万元。如丙公司2010年、2011年与2012年实现的年度净利润均达到或超过本协议承诺的业绩指标，甲公司将不少于本次增资后9%的丙公司股权作为奖励赠予丁公司。如丙公司公开发行股票申请在2013年12月31日之前通过证券监督管理委员会审核，则不论丙公司是否实现了本协议所承诺之业绩，甲公司将本次增资后9%的丙公司股权作为奖励赠予丁公司。如果丙公司2013年12月31日之前公开发行股票申请尚未通过证监会审核，若丙公司2010年、2011年与2012年实现的年度净利润均达到或超过本协议承诺的业绩指标，2013年度丙公司实现净利润达到1亿元，且丙公司鱼子酱产品产生的净利润不超过4000万元，甲公司再奖励丁公司本次增资后2%的丙公司股权。如果丙公司公开发行股票申请在2013年12月31日前通过证监会审核，则上列未通过审核情形下奖励条款自动失效。如果丙公司公开发行股票申请通过证监会审核，且甲公司持有的丙公司股份实现上市变现后，甲公司奖励乙方现金人民币500万元。

　　甲公司在该协议书中承诺并保证：按照协议要求按时完成投资入股的相应流程，足额到位投资资金；采取具体行动积极协助丙公司实现在国内A股市场公开上市；投资后以股东身份通过董事会、股东会参与丙公司管理；协助丙公司拓展客户领域，选择投资项目，物色并购对象，推进丙公司做大作强。积极协助丙公司获取1亿元的贷款融资额度。

　　同日，四方当事人甲、乙、丙、丁又共同签署一份《补充协议》，约定：除非甲公司同意延长，如果本次投资完成之日起至 2014年12月31日的期间内丙公司未完成公开发行股票和上市，则甲公司可于2014 年12月31日后随时要求乙方及丁公司受让甲公司持有的全部或部分丙公司股份，乙方和丁公司承诺予以受让。乙方及丁公司受让价款计算公式如下：受让价款＝甲公司总投资额X(1＋8%)n－甲公司入股期间从丙公司获得的业绩补偿－甲公司届时因已转让部分丙公司股份所取得的收入(含已分红的收入)。上述公式中，n代表甲公司持有股份的时间；如果乙方、丁公司对丙公司发行上市申报不予以正常配合，或者丙公司提交给甲公司的尽职调查材料以及本次投资后的材料中相关数据有重大虚假(差额10%以上)，或者乙方实际控制的其他投资、经营任何与丙公司主营业务相关的其他业务或企业，且其资产规模超过丙公司资产规模的5%；则甲公司有权选择在上述任何一种情况出现后一个月内要求乙方受让甲公司持有的全部或部分丙公司股份，乙方承诺予以受让，受让价格公式与上述相同。

　　2010年10月21日，甲公司向丙公司汇入7000万元。同年12月29日，丙公司完成变更登记，丁公司出资占公司注册资本51%，甲公司出资占丙公司注册资本49%。

　　2012年10月25日，某会计师事务所向丙公司出具《丙公司审计报告》中所附企业利润表显示，丙公司2012年1月至6月营业总收入为3233.683467万元。2012年12月31日丙公司编制的《利润表》显示本年度该公司营业总收入为2332.313769万元，《利润表(合并)》显示本年度该公司营业总收入为2324.469105万元。《利润表》记载本年度净利润为－485.491382万元，《利润表(合并)》记载本年度净利润为－485.175892万元。至此，《投资协议书》约定的相关业绩承诺没有达到目标，2014年12月31日前丙公司上市的目的已不可能实现。

　　因各方当事人投资合作不畅，2013年10月29日，甲公司向某省高级人民法院提起诉讼，认为乙方、丙公司、丁公司分别或共同违反了《投资协议书》和《补充协议》约定的义务，侵犯了甲公司的合法权益。请求法院判令：1.乙方、丁公司向甲公司支付8988万元，受让甲公司所持有的丙公司49%的股份；2.乙方和丁公司共同赔偿甲公司损失4655万元。

　　本案经两级人民法院两次审理，两审法院均判决认定《投资协议》和《补充协议》有效，乙方与丁公司应向甲公司支付人民币8989.2869万元，用于受让甲公司持有的丙公司49%的股份，驳回甲公司提出的赔偿诉讼请求。

　　该案中，涉案《投资协议》和《补充协议》的投资方为甲公司，融资方为丙公司、丁公司及乙方，丙方为目标公司，丁公司为融资前公司唯一股东，乙方为丙公司实际控制人。《投资协议》和《补充协议》虽然为甲公司、乙方、丙公司和丁公司共同签订，但实际上在合同中设立的权利及义务相对应的当事人为甲公司、乙方和丁公司，丙公司为接收投资和被持股的目标公司，为合同当事人履行权利和义务的对象，其不享有自主的合同权利与合同义务。甲公司的权利：第一，持股49%；第二，以股东身份通过董事会、股东会参与丙公司的经营和管理；第三，丙公司未出现合同约定的情形，甲公司有权要求乙方和丁公司回购其全部或者部分股份。甲公司的义务：第一，向丙公司投资7000万元，第二，在条件成就时向丁公司赠送股份和向乙方赠送500万元人民币。丁公司的权利：在条件成就时接收甲公司送赠的股份。乙方的权利：在条件成就时接收甲公司赠送的500万元人民币。丁公司和乙方承担的义务为：丙公司未出现合同约定的情形，例如，未达到合同约定的业绩，提供给甲公司尽职调查的材料虚假及乙方有其他同类企业的投资等，丁公司和乙方有义务回购甲公司股份。

　　合同约定对赌的条款，第一，以丙公司的业绩对赌，当丙公司业绩达到一定标准时，向融资企业大股东赠送股份。当丙公司2010年、2011年、2012年连续三年的利润分别不低于1500万元，3000万元，5000万元时，甲公司将不少于9%的股份赠送给丁公司；第二，以丙公司上市对赌，当丙公司成功上市时，甲向融资企业大股东丁赠送股份。丙公司于2013年底股票发行通过证监会审核，不论丙公司是否实现承诺的利润，甲公司将不少于9%的股份赠送给丁公司；第三，以丙公司利润、某种产品产生的利润及公司上市等混合条件对赌。当综合满足一定条件时再次奖励。如果丙公司于2013年未通过证监会的上市审核时，2010年、2011年、2012年实现净利润的承诺，2013年净利润达到1个亿，且丙公司的鱼子酱产品产生的利润不超过4000万元，甲公司再奖励丁公司2%的股权；如果丙公司于2013年通过证监会的上市审核，上述股权再奖励取消。第四，投资方股权变现后的对赌。融资公司成功上市后，投资方在股权变现退出公司时给予融资方一定的奖励。丙公司上市后，甲公司持有的丙公司股份变现时，应当奖励乙方500万元人民币。

　　涉案《投资协议》及《补充协议》的上述约定内容，涉及丙公司的净利润、某项产品生产利润、公司上市及股权激励等，与《合同法》规定的其他类合同相比较，对赌协议中权利义务并非系完全契约方式的，即一方当事人的权利系另一方当事人的义务，对赌协议体现的合同内容主要是针对实现目标公司各项指标的博弈条件，当丙公司能够达到约定指标后，甲公司将给予公司大股东丁公司约定的奖励，当丙公司的各项财务业绩完成或者丙公司上市且甲公司的股权成功转让后，甲公司对乙方个人给予约定的奖励。丙公司提供的材料不真实及乙方未保持竞业禁止状态，丁公司和乙方应承担相应的法律后果。根据涉案合同的上述特征，应认定当事人争议的涉案《投资协议》及《补充协议》为投行圈内俗称的对赌协议。该对赌协议中，目标公司丙公司接受全部的合同利益，而承担主要合同义务的是投资方甲公司和融资企业的股东丁公司及实际控制人乙方，丙公司的发展情况是双方博弈的目标。按基本的民法原理，双方当事人权利义务的实现可以解释为是附条件的法律行为，以第三方丙公司的动态发展结果为条件。合同约定的目标公司的各项业绩指标及上市等，是双方当事人共同追求的结果，当该约定的情形出现时，对赌各方当事人应当是共赢的，当约定的目标未实现时，投资方可以选择退出公司。

　　本案合同中安排丙公司业绩和上市目标达未能达到时，甲公司有权请求丁公司和乙方以合同约定的定价方式回购股权，该约定不涉及丙公司资产减少，不构成抽逃丙公司资本，不影响丙公司债权人利益，不违反《公司法》的规定，不具备否定合同效力的因素。

　　从涉案《投资协议》及《补充协议》的内容可以看出，投资方的目的是实现企业业绩，并非成为公司股东或者控制公司，随着约定目标的逐步实现，投资方甲公司将持有一定比例的融资企业股权奖励给融资企业大股东丁公司，在公司经营目的未达到时，投资方甲公司请求丁公司回购股份，甲公司并没有持有更多股权并控制公司的目的。在投资行业中，投资投成为了融资企业的股东，一般被认为是为一种失败的投资，投资方投资的最终目的是退出公司后获益。涉案合同也约定，在投资方甲公司将股权成功转让后，奖励实际控制人乙方500万元人民币。合同的这种安排体现其公平与合理性，对各方当事人是有利的，不违反法律、法规的规定，乙方、丙公司、丁公司未实现合同约定目的时，应按合同约定回购甲持有的丙公司股份，支付相应的款项。

注释：

[1]《对赌协议》，载百度百科：https：//baike.baiohu.com/item/对赌协议/3004345？fr＝aladdin，最后访问日期：2016年6月6日。

[2]上述案例均为在互联网上通过百度搜索引擎搜集，未与涉及的企业核对。浏览时间：2016年6月。

导读：本期法信摘编自最高人民法院民二庭主审法官王东敏撰写的《公司法审判实务与疑难问题案例解析》一书，对“公司法解释（四）"中涉及的股权转让优先购买权问题进行实务解析及案例评述。更多“公司法解释（四）”权威解读内容欢迎持续关注法信公号。

【实务问题】

有限责任公司股东主张行使优先购买权时，是否需要主张转让股东对外签订的股权转让合同无效或者撤销该合同？

【法官解答】

优先购买权是法律规定的当有限责任公司股权发生对外转让法律事实时，公司其他股东有第一顺位的购买权，该顺位的购买权是法律规定的股东享有的特殊权利，股东可以决定行使，也可以放弃行使。股东优先购买权的存在及行使或者放弃权利的行使，不排除后一顺位购买权的存在及有效性。对优先顺位权利的保护，支持第一顺位的权利人实现权利，无需取消下一个顺位权利关系。转让股东与股东以外的他人签订股权转让合同，通过合同建立的是一种债权关系，债权具有相对性，对合同之外的人没有约束力，故该股权转让合同内容对公司其他股东没有约束力，该股权转让合同的存在及效力如何，不影响公司其他股东依据《公司法》享有的法定优先权。

【公司法解释（四）相关条文】

第二十一条  有限责任公司的股东向股东以外的人转让股权，未就其股权转让事项征求其他股东意见，或者以欺诈、恶意串通等手段，损害其他股东优先购买权，其他股东主张按照同等条件购买该转让股权的，人民法院应当予以支持，但其他股东自知道或者应当知道行使优先购买权的同等条件之日起三十日内没有主张，或者自股权变更登记之日起超过一年的除外。

前款规定的其他股东仅提出确认股权转让合同及股权变动效力等请求，未同时主张按照同等条件购买转让股权的，人民法院不予支持，但其他股东非因自身原因导致无法行使优先购买权，请求损害赔偿的除外。

股东以外的股权受让人，因股东行使优先购买权而不能实现合同目的的，可以依法请求转让股东承担相应民事责任。

【问题解析】

有限责任公司股东对外转让股权的法律事实发生后，公司其他股东主张购买，由此引发纠纷。在大多数案件中，转让股权的原股东、受让了股权的新股东、主张购买股权的公司其他股东，三方当事人表现为两方阵营，主要有三种情况：

第一种，主张购买股权的公司其他股东为一方，主张撤销交易并由其购买股权；而转让股权的原股东与受让了股权的新股东为相对一方阵营，主张维持已经发生的交易。

第二种，主张购买股权的公司其他股东和转让股权的原股东为一方阵营，其诉讼目的是一致的，主张撤销交易；而受让了股权的新股东为另一方，主张维持交易。发生此种情形，大部分是由于转让股权的原股东转让股权后又有反悔的倾向，故与公司其他股东联手，以《公司法》及《合同法》为依据，主张股权转让合同无效、撤销股权转让合同、股权转让合同未成立等，追求消除股权交易的结果。

第三种，公司其他股东主张购买，诉讼的相对方主要是受让了股权的新股东一方，转让股权的原股东对股权转让给谁没有要求，对诉讼没有观点，对股权转让给谁抱着无所谓的态度，能达到转让股权的目的即可。

在这类纠纷中，公司其他股东主张撤销已经发生的股权转让交易并由其购买，经常使用的理由一般有以下几个：一个是主张转让股东与股东以外的他人签订的股权转让合同无效，另一个是主张撤销转让股东与股东以外的他人签订的股权转让合同，还有一个是主张股权转让合同未履行通知程序而未成立、未生效等。

优先权在实现权利顺位上的效力，强于一般民事权利，故在遇到优先权的场合，应当首先保证享有优先权利的民事主体实现权利。《公司法》规定的有限责任公司股东的优先购买权，也是一种优先权，在公司股东对公司以外的人转让股权时，公司其他股东享有先买权。先买权是在股权出卖时股东享有的一种购买顺位上的权利，该顺位是法律规定的，按照《公司法》第七十一条的规定，公司章程是可以取消该先买权的，如果公司章程没有关于取消优先权的特殊规定时，股东之间应当依法相互保障该权利的行使。

对优先顺位权利的保护，支持第一顺位的权利人实现权利，无需取消下一个顺位权利关系，放在其他场合就容易理解了，例如，承租人主张购买租赁房屋的，不需要主张房屋所有人与他人订立的房屋买卖合同无效，消灭他人之间的买卖合同关系。动产担保的留置权和质押权同时存在时，《物权法》规定留置权人优先受偿。很明显，留置权人要实现权利，无需主张质权不成立或者无效，不需要取消质权法律关系或者取消质权。

转让股东与股东以外的他人签订股权转让合同，通过合同建立的是一种债权关系，债权有相对性，对合同之外的人没有约束，故该股权转让合同内容对公司其他股东没有约束力，该股权转让合同的存在及效力如何，不影响公司其他股东依据《公司法》享有的法定优先权。

【案例评析】

有限责任公司股东行使优先购买权，是否可以与转让股东协商重新确定股权转让条件？

原告：乙

被告：甲、丙、丁

诉讼请求：请求认定甲与丙、丁签订的《股权转让协议》无效。

A公司注册资本1000万元，甲、乙分别持有该公司60%、40%股权，甲任法定代表人。2008年后，甲与乙就A公司的经营经常发生意见冲突。2011年8月，乙以合同纠纷为由将甲诉至人民法院，请求判令甲于判决生效之日起十日内向乙支付欠款463623元、利息103357.96元。乙依据前述判决申请强制执行，申请查封了甲拥有的房屋。

此后，甲向人民法院起诉请求解散A公司。在协商的过程中，丙、丁(该二人曾为A公司股东)欲受让A公司全部股权，提出以150万元的价格收购该公司无形资产(指营业执照和资质)，在办理印章等移交手续前产生的债权债务及相关法律责任由甲、乙享有和承担，之后由丙、丁享有和承担；并表示先支付60万元受让甲持有的40%股权，但因A公司注册资本为1000万元，为手续便利工商信息上暂按6%转股，甲在收到该款后用于归还对乙的欠款，乙撤回对甲房屋的查封申请，等等。三方在2013年七、八月间经过多次协商，并且甲也撤回了解散A公司的起诉，但是，各方当事人最终未能达成协议。

2013年9月，丙、丁与甲达成意向，按照A公司注册资本金的标准，由丙、丁以每股1∶1的价格分别受让甲持有的A公司3%股权。当月27日，甲向乙寄送《关于股权转让的通知函》，询问乙是否同意甲向丙、丁转让股权，是否需要以前述价格行使优先购买权。次月24日，乙向甲发出《关于股权转让通知函的回复》载明，2007年10月28日，甲、乙、丙、丁四位原A公司股东曾协商达成以10万元(无形资产100万元、固定资产折价50万元)的价格将A公司的全部股权转让给丙、丁二人的决议，现却以虚假不实的注册资本1000万元的1∶1价格转让甲名下6%股权，存在严重的虚构事实之嫌。如果甲擅自处置甲的股权，由此产生的一切法律责任由甲承担。

2013年11月7日，甲向乙发出《关于股权转让相关事宜的回复函》，表示乙的意见没有事实依据，其与丙、丁达成的股权转让意向不违反法律规定，并再次询问乙是否行使优先购买权，如愿意以同等价格受让6%股权，则在收函后七日内签订股权转让协议并履行相关义务，否则，视为同意甲转让股权并放弃优先购买权。后乙未再答复。2013年11月18日，甲分别与丙、丁签订《股权转让协议》，约定丙、丁各以30万元的价格受让甲3%的A公司股权，转让款于该协议签订之日起三个工作日内支付，甲应对A公司及丙、丁办理相关审批、变更登记等法律手续提供必要的协作和配合，于收到股权转让款当日协助完成工商变更登记。当日，丙、丁分别将30万元支付至甲银行账户。随后，甲用该款偿还了对乙的付款义务，人民法院解除了对甲房屋的查封措施。

乙向人民法院提起诉讼，请求认定甲与丙、丁签订的股权转让协议无效。其主要理由为，甲、乙、丙、丁曾经就转让A公司股权有过协商，整体转让价格才150万，而甲将其持有的A公司6%的股权分别转让给丙和丁各3%，转让价款就确定为60万元，甲和丙、丁恶意串通，故意将股权转让价格确定得虚高，以此达到阻止乙购买权的目的。甲与丙、丁的股权转让侵害了乙的优先购买权，存在恶意串通行为，属于无效合同。丙、丁原本就是A公司的股东，后来因各方意见分歧过大，无法继续合作等原因退出公司。现以这种方式又重新进入公司，违背了有限责任公司的人合性，侵犯了乙的股东权利。

甲及丙、丁的抗辩理由主要是，甲向丙、丁转让股权时已经向乙履行了告知义务，安排等待乙是否购买股权的时间已经超过一个月，乙未提出购买的明确意见，股权转让程序符合《公司法》的规定。甲为A公司持股60%股份的大股东，A公司只有两个股东，甲对外转让股权时不需要征求乙的同意，甲已经询问过乙是否行使优先购买权，未侵犯乙的优先购买权。甲、乙、丙、丁协商购买A公司全部股权时，提出以150万元的价格收购的是A公司的无形资产(指营业执照和资质)，对股权转让价格并未达成协议。甲对乙欠有债务，乙的真正目的是希望甲以股抵债，其将A公司的股权全部占有，将A公司变更为其个人独资公司。

该案中，A公司为有限责任公司，案涉股权转让发生前A公司仅有两个股东，当甲拟将股权转让给丙、丁时向乙寄送了《关于股权转让的通知函》，乙在回复时认为转让价格不实，但未提出明确购买的意向，当甲根据《公司法》第七十一条的规定，再次询问乙是否行使优先购买权时，超过30日乙仍未主张购买，在此情形下，甲向股东以外的他人丙、丁转让A公司股权的行为，符合法律规定。丙和丁曾经与甲、乙协商过收购A公司全部股权的事宜，但是，各方当事人最终并未达成协议，协商谈判阶段也没有明确的股权收购价格。乙提出的150万元价格，是指公司无形资产(指营业执照和资质)，并非A公司的全部股权价格。A公司注册资金1000万元，股权价值虽然与注册资本金不完全对应，但注册资本金对判断股权价格也有一定的参考价值，乙主张甲与丙、丁的股权转让价格虚高，甲与丙、丁之间的股权转让为恶意串通，应提出合理怀疑的证据支持其观点，否则，其主张很难成立。

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本文内容摘编自：

王东敏　著

ISBN：978-7-5109-1875-9

• 深度结合最新的《最高人民法院关于<公司法>若干问题规定（四）》司法解释

• 囊括81个公司法审判实务中的疑难问题

• 精选48个公司法典型案例

【内容特色】

本书由最高人民法院民二庭主审法官王东敏撰写。本书从公司法实践出发，结合作者多年的审判经验和理论研究成果，在《公司法》及公司法四个司法解释基础上，针对公司法在审判实务中的具体理解和适用提炼出了81个在公司法案件中的多发的存在共性的疑难问题。

亮点之一：问题解析结合最新的《最高人民法院关于<公司法>若干问题规定（四）》的相关内容，时效性、实用性、权威性强。

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