靴子落地：美联储开启紧缩周期及其挑战

摘要 

美联储自2018年以来首次加息，将利率从接近于零的水平上调0.25个百分点。当地时间3月21日，美联储主席鲍威尔在发表《恢复物价稳定》的演讲时表示，抑制高通胀是美联储2022年的优先事项，下次会议上可能会加息0.5个百分点。美联储此举旨在抑制食品、天然气和服务领域40年来最严重的通胀。俄乌冲突和新冠肺炎疫情为美联储加息的实际效果带来更多不确定性。市场对加息总体反应从容，但对经济会否出现下行风险普遍充满隐忧。能否在使经济转向中性的同时保证经济不陷入衰退，美联储面临巨大考验。

政策转向：紧缩周期正式开启

当地时间3月16日，美国联邦储备委员会（以下简称“美联储”）正式宣布上调联邦基金利率目标区间25个基点到0.25%至0.5%之间。此举宣告了2020年3月以来零利率时代的结束，这也是2018年以来美联储的首次加息。

根据美联储官网发布的消息，美国经济活动和就业指标持续走强，近几个月就业增长强劲，失业率大幅下降。通胀仍处于高位反映出与新冠肺炎疫情有关的供需失衡、能源价格上涨和更广泛的价格压力。乌克兰危机给美国经济带来高度不确定的影响，在短期内，相关事件可能会给通胀带来额外的上行压力。美国联邦公开市场委员会（Federal Open Market Committee, FOMC）寻求实现最大就业和2%的长期通货膨胀率。随着货币政策的调整，预计通胀将回归2%的目标，劳动力市场也将保持强劲。委员会决定将联邦基金利率的目标区间提高到0.25%至0.50%，并预计目标区间应当会持续上调。此外，在即将召开的会议上，委员会预计将于年中开始减持美国国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券。委员会将继续监测形势变化对经济前景的影响，如果出现可能会阻碍目标实现的风险，委员会将适当调整其货币政策立场。

图片来源：Board of Governors of the Federal Reserve System, “Federal Reserve Issues FOMC Statement”。

美联储此次政策调整主要传递三个信息：

第一个信息：为应对持续飙升的通胀，美联储正式开启紧缩周期，将联邦基金利率目标区间上调25个基点。这是美联储自2018年以来首次提高利率，预计这一周期将持续到明年。此前，美国银行上调了全球大部分地区的通胀预期，预计2022年的整体通胀率将达到平均7%的水平，高于之前预测的6.3%。美国2月份的消费者价格通胀已经达到40年来的最高点，同比增长7.9%。根据美国劳工部数据，美国生产者价格指数（PPI）连续21个月环比上涨，同比增速达到10%。

两位数的通货膨胀。支付给美国生产商的价格上涨了10%，核心指标仍处于高位；数据来源：美国劳工部。图片来源：Bloomberg。

美国通胀压力的加剧使得美联储做出政策调整。根据最新的点阵图（dot plot），美联储暗示今年计划总共加息7次，2023年至少加息3次，到2022年底将联邦基金利率提高至1.9%，到2023年底提高至2.8%，高于中性利率（“中性”通胀率既不会帮助经济增长，也不会阻碍经济增长，多数政策制定者认为，这一数字在2.4%左右）。

美联储点阵图；图片来源：Bloomberg。

第二个信息：俄乌冲突带来更多不确定性。新冠肺炎疫情冲击叠加量化宽松政策，美国通胀率持续走高。而俄乌冲突的爆发可能带来输入型通胀，美联储的政策调整面临更多不确定性。

政治地震带来价格冲击，预示经济可能会急剧下滑，经济衰退的风险增加。军事冲突和经济制裁意味着更高的通货膨胀，俄乌冲突使得油价在三个月内翻了一番，对流动性危机的担忧加剧。美联储主席杰罗姆•鲍威尔（Jerome Powell）在本周一表示，尽管俄罗斯入侵乌克兰导致地缘政治紧张局势急剧升级，但“坚定政策立场”是必要的。

第三个信息：美联储政策调整将始终保持灵活性，不排除更“鹰派”的紧缩行动。在此次加息会议中，美联储委员会成员之一，圣路易斯联邦储备银行行长詹姆斯•布拉德（James Bullard）投了反对票，他倾向于将联邦基金利率目标区间上调0.5个百分点到0.5%至0.75%之间。这也从侧面体现出，团队中不乏声音希望采取更加激进的路线。本周一，鲍威尔在美国企业经济协会发表题为《恢复物价稳定》（Restoring Price Stability）的演讲时表示，“如果我们在会议上得出结论，认为将联邦基金利率上调25个基点以上是合适的，我们就会这样做。”“无论发生什么，委员会决心利用自己的手段，确保高通胀不会根深蒂固。”鲍威尔认为美国经济正在经历“相当强劲的增长”，如果认为合适，美联储将在政策上“更快”行动。

美联储主席杰罗姆·鲍威尔；图片来源：Bloomberg。

意料之内：市场从容反应与风险隐忧

由于美联储此前持续释放的加息信号，此次加息可谓“靴子落地”。总体来看，尽管俄乌冲突的爆发带来了高度不确定性，但市场对美联储的政策转变基本上反应从容。上调25个基点的决定也符合主流市场预期，可以认为美联储采取了一条中间路线，一切都在意料之内。但不得不承认，美国以及世界经济前景存在巨大的不确定性各界人士对此次加息议程以及美国的经济前景也有不同的看法。

一方面，市场对美联储的政策调整和美国经济前景充满信心，认为美联储有能力实现软着陆，并保持稳定的经济增长。贝莱德（Blackrock）全球固定收益首席投资官瑞克·里德（Rick Rieder）表示，“美联储开始了加息议程，并将在5月份缩减资产负债表。这已是一个既定事实，会为未来调整政策留出一些空间，且不会引发进一步的通胀。这些行动意味着在经历了两年非常宽松的市场环境后，政府将出台一项强有力的政策，使金融市场更趋正常化。美联储在政策上实现了转变，而且没有受到任何阻碍。”鲍威尔本周一反驳了有关未来货币政策收紧可能导致经济衰退的担忧，他援引了1965年、1984年和1994年美联储放缓过热经济的例子，当时的紧缩政策并未导致经济大幅回退。他在公开表态中指出，目前的总需求强劲，因此明年经济衰退的可能性不是特别高。在面对宽松货币政策退出的情况下，经济将继续保持繁荣发展。

但另一方面，市场也对经济下行的风险存在隐忧。过快的加息可能会将美国推入衰退，出现最糟糕的“滞胀”。嘉信理财（Charles Schwab）香港分公司财务顾问林长杰（Jacky Lam）的看法相对保守。他认为最近几周，美国经济前景阴云密布。对俄罗斯的经济制裁导致商品价格飙升。尽管就业市场仍然非常强劲，但消费者信心已经大幅下降，这对消费者支出构成了威胁，尤其是在工资增长被飙升的通货膨胀抵消的情况下。鉴于所有这些不确定性，过去几周对美联储政策路径的预期出现了剧烈波动。尽管美联储希望稳步提高短期利率并缩减资产负债表，但这可能不会像几周前他们所预期的那样容易。”美国经济学家劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）调侃现在是“希望胜过了经验和分析”，情况远比想象的要更加复杂。

劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）的推特，内容为“为什么会有人猜测我们将第一次有3.5%的失业率和急剧下降的通货膨胀率？这是希望战胜了经验和分析”；图片来源：Twitter。

根据美国全国广播公司财经频道（CNBC）《美联储调查》（调查分析了基金经理、分析师和经济学家的观点）的数据，美国在未来12个月出现衰退的可能性为33%，比2月1日的调查高出10个百分点。欧洲经济衰退的可能性为50%。《经济学人》认为情况可能更糟糕。尽管媒体经常将当下的经济形势与上世纪70年代的石油危机进行比较，但他们认为，目前的状况更接近二战后的混乱，供应短缺与被压抑的需求共同作用。

政策迷航：全球经济面临诸多不确定性

美联储加息对全球市场产生紧缩作用，更加考验全球经济的韧性。新兴市场和发展中国家可能因美联储加息政策产生资本外流，货币贬值，甚至资产价格下降等一系列反应。经济基本面存在问题，游离于金融安全网之外的发展中经济体容易发生金融危机。国际货币基金组织几个月来一直警告称，美联储的加息将大幅推高全球借贷成本，令公共财政紧张，债务负担增加。“他们从来没有像今天这样负债累累。这使得它们非常容易受到加息周期和全球经济放缓的影响。”经济体越来越难以在抑制通胀和支持疫情后经济恢复中取得平衡，进而可能会重新考虑美元作为储备货币的问题，给美元的全球地位带来冲击。

美联储主席鲍威尔曾表示，美联储“敏锐地意识到”必须应对通胀，“迅速”采取紧缩的货币政策，并准备在必要时采取更积极的行动。他表示，“我已经够大了，能清楚记得高通胀是什么样子。”鲍威尔表示，抑制高通胀是美联储2022年的优先事项，在5月3日至4日召开的下次会议上可能会加息0.5个百分点。这一表态释放出美联储的政策取向，即美联储的步伐可能是强硬的，可能不得不以牺牲经济增长为代价来控制通胀水平。

美联储面临着确保全球最大经济体软着陆的艰巨任务，其一举一动也时刻牵动着全球经济的神经。鲍威尔曾将设定利率比作天文导航，需要具备较高的精度。外界将货币政策说成是一件钝器，无法达到外科手术般的精准。美联储正在努力寻求一种中性货币政策，加息过慢可能会导致通胀失控，而过快收紧可能会让美国经济陷入衰退。鲍威尔近期对外界表示，“没有人认为在当前环境下实现软着陆会很简单。在当前形势下，几乎没有什么是简单的。”想让经济转向中性，而又不陷入衰退，是对美联储的巨大考验。

参考文献

1. Board of Governors of the Federal Reserve System, “Federal Reserve Issues FOMC Statement,” March 16, 2022, https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20220316a.htm.

2. China Daily, Ai Heping, “US Fed Raises Key Interest Rate Slightly,” March 17, 2022, http://www.chinadaily.com.cn/a/202203/17/WS62322899a310fd2b29e5156a.html.

3. CNBC, “Fed Rate Hikes Will Intensify A Global Debt Crisis, Research Warns,” January 24, 2022, https://www.cnbc.com/2022/01/24/fed-rate-hikes-will-intensify-a-global-debt-crisis-research-warns.html.

4. Financial Times, “Jay Powell Says Fed Prepared to Move More Aggressively To Tighten Policy,” March 22, 2022, https://www.ft.com/content/baabbe1f-d823-4727-a090-0d1b89438048.

5. SCMP, “US Fed’s rate increase: Blackrock, Charles Schwab, Invesco, JPMorgan and PGIM Fixed Income on the future of interest rate movements,” March 17, 2022, https://www.scmp.com/business/banking-finance/article/3170764/us-feds-rate-increase-blackrock-charles-schwab-invesco.

6. The Economist, “The Inflationary Consequences of Russia’s War Will Spread,” March 19, 2022, https://www.economist.com/finance-and-economics/the-inflationary-consequences-of-russias-war-will-spread/21808192.

7. The Guardian, “US Federal Reserve Raises Interest Rates for First Time Since 2018,” March 16, 2022, https://www.theguardian.com/business/2022/mar/16/us-federal-reserve-interest-rates-inflation.

8. Craig Torres, “Powell Is Ready to Back Half-Point Hike in May If Necessary,” Bloomberg, March 22, 2022, https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-03-21/powell-says-fed-ready-to-hike-faster-go-restrictive-if-needed?srnd=premium-europe.

9. Patrick McHale, “Summers Says Fed Policy Is ‘Triumph of Hope Over Experience’,” Bloomberg, March 21, 2022, https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-03-21/summers-says-fed-policy-is-triumph-of-hope-over-experience.

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